久期财经讯，5月26日，标普授予Wynn Resorts Finance LLC(简称“永利度假金融”)经修订和延长的授信 “BB”发行评级，回收率评级为“1”，该笔授信包括6.813亿美元的循环贷款和7.494亿美元的定期贷款A，均将于2027年9月到期。该公司将经延长定期贷款的收益用于其现有定期贷款A的一部分进行再融资，该贷款将于2024年9月到期，未偿余额8.25亿美元。定期贷款A剩余的7560万美元仍将在2024年到期。永利度假金融还将其全部循环贷款承诺额度从8.5亿美元减少到7.5亿美元。剩余的6870万美元承诺将于2024年9月到期。由于这是一次债务对债务的再融资安排，该交易并未对有抵押贷款人的回收前景产生重大影响。标普对该公司的所有其他评级（包括其 “B+”发行人信用评级和展望正面）都保持不变。

发行评级-回收分析

(相关资料图)

关键分析因素

标普授予永利度假金融的有担保债务评级为“BB”。“1”的回收率评级表明标普预期该公司在违约的情况下贷款人的回收率非常高(90%-100%;四舍五入估计值:95%)。

标普授予永利度假金融的无抵押债务评级为“B+”。“3”的回收率评级表明标普预期该公司在违约的情况下票据持有人的回收率较高(50%-70%;四舍五入估计值:65%)。

标普授予Wynn Las Vegas的无抵押债务评级为“B+”。“3”的回收率评级表明标普预期该公司在违约的情况下票据持有人的回收率较高(50%-70%;四舍五入估计值:60%)。

标普对永利度假金融的模拟违约情景将该公司可能在2027年发生支付违约的情况纳入考量(与标普对“B+”评级信用的平均四年违约假设一致)，反映了以下因素：严重而持久的全球经济衰退削弱了整个房地产投资组合的现金流；无法为其2027年到期的8.8亿美元高级票据进行再融资；来自拉斯维加斯大道和美国东北部其他博彩经营场所的竞争压力增加；为潜在的大型开发项目借款增加；以及永利澳门（01128.HK）的现金分配能力下降。

标普预测的违约情况下持续经营状态(emergence)EBITDA约为5.6亿美元，是由永利度假金融的拉斯维加斯博彩经营场所、波士顿港安可度假村(Encore Boston Harbor)和永利澳门适度股息所组成，并结合了拉斯维加斯市场的显著周期性和永利高质量的资产。

永利度假金融的贷款人受益于其从非担保子公司永利澳门获得的72%的未来股息质押。总体而言，永利澳门的杠杆率低于永利度假金融。在标普的永利度假金融模拟违约情景中，标普假设永利澳门的现金流已经恢复到足以使该实体能够支付适度水平的股息。因此，标普已将其纳入标普对永利度假金融的违约情况下持续经营EBITDA中。

标普使用7.5倍的违约情况下持续经营状态倍数法来评估永利度假金融，这比标普对休闲行业的平均倍数高出1倍，因为永利在拉斯维加斯和马萨诸塞州拥有非常高质量的资产。

永利度假金融的7.5亿美元循环授信额度在违约情况下已提取85%。

永利度假金融的有抵押贷款人从占Wynn Las Vegas总资产高达15%的抵押质押中受益。然而，标普对永利度假金融的违约情况下持续经营状态估值估计足以完全覆盖永利度假金融的抵押债务要求。因此，标普不会将永利拉斯维加斯总企业价值的15%分配给永利度假金融的抵押贷款人。因此，永利度假金融和Wynn Las Vegas的无抵押债权人可以获得这一价值。

永利度假金融的无抵押票据持有人从Wynn Las Vegas提供的无抵押担保中受益，该担保为其提供了对Wynn Las Vegas价值的同等受偿顺序。因此，标普在Wynn Las Vegas债权和永利度假金融无抵押债权之间按比例分配标普对Wynn Las Vegas价值的估计。

根据标普的违约情况下持续经营状态估算法，由于永利度假金融的有抵押债权人被过度抵押（overcollateralized），因此永利度假金融的无抵押票据持有人将在有抵押债权得到偿付后从超额价值中受益。Wynn Las Vegas的债权人不会从任何剩余价值中受益，因为永利度假金融不担保Wynn Las Vegas的债务义务。正因为如此，永利度假金融的无抵押票据持有人的回收前景高于Wynn Las Vegas的无抵押票据持有人，这反映在标普的四舍五入回收估计中，尽管差异不足以支持回收评级上调至更高水平。

模拟违约假设

违约年份:2027年

违约情况下持续经营状态EBITDA:约5.6亿美元

EBITDA倍数:7.5倍

简化瀑布

总回收价值:42亿美元

扣除管理费用(5%)后的净回收价值:40亿美元

永利度假金融和Wynn Las Vegas的估值比例分别为37%和63%

可用于永利度假金融抵押债权的价值:15亿美元

估计永利度假金融抵押债权:14亿美元

--回收预期:90%-100%(四舍五入估计:95%)

可用于永利度假金融无抵押债权的剩余价值:1.1亿美元

Wynn Las Vegas价值的按比例份额:8.4亿美元

永利度假金融无抵押债权总额:9.5亿美元

高级无抵押债权估计值:14亿美元

--回收预期:50%-70%(四舍五入估计:65%)

Wynn Las Vegas高级票据债权的可用价值:16亿美元

Wynn Las Vegas高级票据债权估计值:27亿美元

--回收预期:50%-70%(四舍五入估计:60%)

注:所有债务金额包括六个月的预付利息。

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